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李宇嘉:对当前房地产市场形势和政策走势的判断

近期,很多地产业内的朋友对我说,从业这么多年来,从未有过如此艰难的时刻。甚至,有人在怀疑,房地产还有未来吗?今天,就近期的市场形势和政策走势,和大家做个交流。
 
01 .
 
进入9月份,龙头开发商的债务问题、流动性问题持续演绎,并有可能蔓延至其他企业,比如近期又有龙头企业出现公募债偿付危机,富力地产把资金占用并不大的物业都给卖啦;楼市需求侧下行幅度也比较大大,超出预期,8月份全国商品房销售面积同比下滑15.5%。9月上半月,30大中城市的日均成交面积39万平方米,而过去三年同期的均值为55万平米。
 
同时,近期很多城市二手房价格下跌。8月份,70城有43个城市的二手房价格指数下跌或停涨,比7月增加了14个,下跌或停涨城市数创2015年3月份以来最大;根据禧泰数据,2021年8月我国315个样本城市中106个房价同比下跌,189个环比下跌;第二轮供地,出现流拍和国企“托底”的局面。整个市场弥漫着悲观情绪,地产股屡屡出现集体大跌。
 
02 .
 
我们首先要判断的是,楼市的基本面是不是恶化了?
 
从局部看,市场很差。比如,你看8月市场,你看HD事件。但是从全局看,市场并不差。1-8月,开发投资两年平均增长7.7%,商品房销售面积两年平均增长5.9%,商品房销售额两年平均增长11.7%。1-8月房地产施工和竣工面积同比分别增长8.4%、26%,后者增幅创历史最高水平。
 
更关键的是,各个城市在售库存消化周期都不算大。克而瑞的数据显示,百城库存周期由2021年7月末的11.84个月上涨至12.99个月,三四线成的去化周期激增,但也只有14.73个月,低于18个月的警戒线。调控政策这么紧,资金面史无前例的紧缩,还能有这么大的涨幅,可见房地产这个行业穿透了无数周期,自有其强大的韧性,自有其强大的承压能力。
 
 
图:2019年以来在售商品住房去化周期及波动情况
 
所以,这个行业的基本面没有变化。
 
这是这几年“因城施策”、不搞“一刀切”的结果。近年来,“因城施策”搞得好,有的区域商品房购销两旺、稳定运行;有的持续下行,市场惨淡;企业经营也很分化,有的比较冒进,有的稳扎稳打。综合起来看,局部可能确实不乐观,但这是盲人摸象,全局看可能并不差。
 
去年以来启动“三道红线”、“贷款集中度”管理,本身也是有保有压。对稳健经营的银行和开发商,仍有房贷和融资空间。因此,当前房地产的问题,只是局部问题,不是全局问题;只是开发商层面、部分城市的问题,销售终端并无问题,也没有上升到系统性风险的层面。
 
我们总结主要上市房企半年报的表述来看,房企普遍认为,下半年房地产市场增速将回落。不过,在上半年的销售高速增长下,全年规模有望创新高。长远来看,城镇化进程深化,消费升级,“三孩政策”推行,部分企业认为房地产市场前景仍然较好。拿地也是如此,新的出让规则下,房企的利润空间显著改善。
 
03 .
 
那么,为什么业内会感到阵阵凉意,甚至有一点悲观,有的人还呼天抢地的?主要原因是:楼市开始下行,龙头房企出现债务问题,增加了不确定性。最主要的还是,业内早已习惯了“拿过去时的楼市盛景来比较”。只要当下的市场运行低于过去盛景时的水平,就认为是不正常的。
 
这背后反映出的问题是,无论是地方政府,还是开发商或金融机构,业务发展目标都是以“一定百分比增速”来规划的。简单讲,就是以未来更高的地价和房价,更大规模的土地拍卖和商品房销售,更高的利润水平,来做未来的决策,包括土地供给和旧改,投融资,生产经营计划,企业雇工和福利发放,支持基建投资等等。一环扣一环,寄生在房地产链条上的所有主体,都以上面这种思维做决策,未考虑下行以及会出现风险暴露,导致能上不能下。
 
当然,过去这种预期不无道理。因为,每次感觉困难,政策都会松绑,造成了大家固有的“救市印象”。这次也一样,不仅市场在下行,而且龙头开发商出现债务问题了。于是,就引发了市场的担忧,以及政策松绑的预期,甚至呼吁以“双向调控”(要防涨,也要防跌)为名义进行救市。
 
近日,某开发商朋友告诉我,某龙头陷入困境,是个好事情。天塌下来,个大的先顶住。他们不用担心,“大而不倒”,国家不允许这种级别的龙头倒闭,HD解决方案一定会出来,就在近期,这时候大家都得救了,千万都要熬到那一刻,不要在黎明前倒下,不然都成了炮灰了。
 
有人说,这个事件后,8月底的央行会议称,“做好跨周期设计,增强信贷总量增长的稳定性,明年部分贷款额度提到今年来”;9月初,银保监会表态,“督促银行类机构在贷款首付比例、利率等方面对刚需群体进行差异化支持”。部分城市祭出了“限跌令”,开始对楼市进行托底。管理部门的上述表态,都被市场解读为,楼市政策面已出现了边际宽松。
 
04 .
 
那么,到底该不该宽松,该不该救市?
 
从基本面来看,并不存在宽松的必要。而且,从三道红线和贷款集中度来看,并无宽松的空间。从主要上市开发商半年报来看,剔除预收款的资产负债率达到72%,意味着全行业杠杆打得满满的。尽管另外两到红线的平均水平达标了,但这里面有财务粉饰,债务隐匿现象。
 
就拿困境中的房企来说,今年上半年它的一条红线达标了,但债务问题、资金链问题陷入前所未有的困难。包括商票、理财融资、拖欠上下游货款、推迟结算等等,将这种不透明的债务情况、灰色融资渠道大白于天下。这种现象,还不是某一家的问题,在整个行业有很大的普遍性。
 
再看贷款集中度方面。上半年,24家大中型商业银行中,有一半左右的触及贷款集中度的两道红线,未越过红线的也在边缘上行走、如履薄冰。如果考虑到,某些资金通过渠道包装,变相进入房地产的话,整个房地产的贷款集中度,其实已经爆表了。哪有什么宽松的空间?
 
可以说,如果要严格执行三道红线、贷款集中度等长效机制措施的话,就没有宽松的空间。如果要宽松,就相当于对旧模式的部分妥协。这给市场传达了很坏的信号,给未来解决问题埋下更大的隐患,也是系统性风险逼近的征兆。可谓政策松绑一时爽,未来买单火葬场。
 
当前,楼市基本面不差,需求端的库存周期也不高,之所以呼天抢地的,还有一个原因在于,楼市要继续维持高位、或按预期的走法,再上一个台阶,杠杆就不能停,而且需要更大杠杆支持。一旦杠杆收紧,不仅是收益实现不了,寄生在这个链条上的成本,也覆盖不了。
 
这才是最可怕的地方。笔者认为,此类问题越早解决成本越低,越拖越棘手。高下立判,该怎么做,门儿清。



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