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去年726日政治局会议确立了“防风险”的宏观调控主题后,金融“去杠杆”已渐进开启。2016年四季度以来经济企稳回升、“去产能”效果初显,美联储加息周期延长等,也为“去杠杆”提供了操作空间,这是近期金融“去杠杆”呈现提速迹象的主要原因。在今年年初货币市场“缩短放长”,融资利率中枢抬升的情况下,4月份以来,银监会发布10道金牌,针对银行间同业和理财等业务监管(例如6号和46号文),发布更具操作性的细则。例如,同业和理财纳入流动性风险,同业负债不得超过总负债的1/3,控制同业和理财多层嵌套和加杠杆融资。

在资产端,坚持“穿透式监管”,打击银行借助券商资管、基金子公司等通道,绕开监管为地产和融资平台等非标资产输血。同时,银行全面落实MPA考核,要求对同业和理财对接的资产足额计提资本和拨备。由此,银行游走于表外或藏匿于表内的资产和负债,将全部纳入管控。20136月份开启的金融“去杠杆”,到2014年一季度,也出现了货币市场利率抬升(10年期国债利率上行100个基点),房贷利率攀升(约40个基点),传导至M2增速从2013年下半年的14.5%降至年底的13%,信贷增速下降,并最终造成房地产上游新开工、拿地和下游销售全部负增长。

目前,金融安全已上升至国家战略,领导人数次讲话谈及金融安全的意义,政治局就维护国家金融安全进行第四十次集体学习。而且,2014年新一轮政策宽松以来,杠杆率再次攀升,资产泡沫风险剧增,并引发了本币币值受冲击这一新问题。随着美国进入加息周期,守住系统性风险不发生的难度在加大。因此,经济企稳回升,并将在前期宽松政策滞后效应带动下继续惯性企稳2-3个季度,而“补库存”还在继续,特朗普“新政”弱于预期,美联储加息周期延长。诸多利好因素创造了绝佳窗口期,金融“去杠杆”进程亟待推进,这在管理层已成为共识。

20167月份以来,10年期国债和3A级企业债收益率分别上升80160个基点,M2增速已从2014年的13%回落到目前的10.5%,房贷利率已上升20-30个基点,管理层要求今年房贷占新增贷款的比要从2016年的45%降至30%。同时,2月以来,60个城市楼市政策收紧,4月份热点楼市销售量环比下跌30%,显示调控效果初显。那么,作为资金密集型和高杠杆的行业,楼市是否会延续上一轮金融“去杠杆”后量价全面回调(2014年新开工、拿地和商品房销售分别下滑10.7%14%7.6%),并滞后导致2015年开发投资增速(1%)创17年来新低的局面呢?

事实上,本轮楼市政策与金融杠杆“双紧缩”,与2013-2014年相比,甚至与2010-2011年的“双紧缩”相比,最大不同是,本轮“双紧缩”前,楼市“去库存”已开展了5年。从2012年开始,房地产整体进入“去库存”阶段:一是2009-2010年扩大内需时,开发商纷纷进军三四线城市,2011年“双紧缩”后,开发商逃离三四线城市,开启主动“去库存”;二是2014-2016年由政府主导的、以缩减土地供应为主要手段的三四线城市主动“去库存”;三是楼市需求转向大城市及都市圈,但热点城市供地弹性低,市场被动“去库存”,热点城市连续3年未完成供地计划。

2012-2016年,全国土地购置面积整体呈现负增长,年平均下跌幅度达到12%2014-2015年,新开工连续2年负增长,下滑幅度分别为10.7%14%。值得注意的是,新开工连续2年负增长,这在历史上是第一次。在“去库存”压缩供应的同时,需求却经历了史上最火热的一波行情。2015-2016年,商品房销售面积同比分别上涨6.5%22.5%2016年,商品房销售面积达到15.7亿平米,创历史最高纪录。从机构测算看,目前热点城市在售库存周期在8-10个月,三大都市圈在6个月左右。即便是库存压顶的内地三四线城市,也已从3-7年降至18个月左右。

因此,目前楼市整体处于“补库存”阶段,这就是为何201610月以来,连续2次大范围、力度强的调控下,上游指标仍保持高位景气的原因:首先,去年底以来,新开工增速保持2位数,201612-20173月增速连续扩大,尽管今年4月增幅微幅回落,但依旧在2位数的高位;其次,土地购置由去年负增长转为正增长;最后,去年下半年以来,开发投资保持旺盛态势,今年以来的增速(9%左右)比去年同期平均值翻了一倍。由于接下来要讲的,下游销售端持续旺盛的带动下,全国楼市“补库存”将至少持续到2018年上半年,上游将整体保持在高位景气上。

再看下游,1-4月商品房销售面积和金额同比增速较1-3月回落3.85个百分点,增速延续20164月以来持续回落的态势。但是,考虑到2016年销售规模创历史新高的基数效应,1-4月销售面积15.7%的增长、销售金额20.1%的增长,热度已非常高了,且绝对量再创新高,销售整体仍在最高景气位。随着金融“去杠杆”开启,销售也将从高位景气上落。但笔者认为,今年棚改货币化再次放量,预计将占全国销售面积的20%,比去年扩大10个百分点;大城市高房价导致需求溢出,“去库存”政策也鼓励“返乡置业”;高铁轨交大规模布局扩大楼市半径等。

基于上述因素,考虑政策实施和影响的滞后性,笔者认为占全国成交量70%的三四线楼市(包括都市圈三四线楼市)繁荣或将延续到2018年,从而带动全国楼市销售高位景气。根据中指院统计,近期50个城市出台调控政策,4月份一线和二线楼市成交量环比分别下滑30%16%,显示调控效果初显,但三四线楼市环比增长9.4%。因此,金融“去杠杆”框架下楼市销售将回落,但只是增速下行,且增速下行的速度会比较慢。增速缓慢下行,也就意味着楼市成交绝对规模在继续创造历史记录,需求端在高位上获得平衡。反过来,这对于“补库存”是巨大支撑,也就意味着,楼市上游开发投资、新开工、拿地维持高景气的时间将比预想的要乐观。

 

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李宇嘉

李宇嘉

325篇文章 2年前更新

深圳市房地产研究中心高级研究员

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